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资本美元-PE私募股权合伙制的15%所得税负仍然比公司制要低一些

哪吒被指涉抄袭

不過,從凱雷當天股價表現情況來看,不漲反跌,跌幅1.42%,收報22.95美元。

7月31日,美國知名私募股權投資公司--凱雷集團(Carlyle)在公布二季報的同時,宣布將從公開交易的合夥制企業轉為公司制架構。

值得注意的是,在這場席捲美國PE行業的改制運動,是不是因為美國稅制改革的原因,外界對此持有不同意見。2017年12月22日,特朗普簽署了《關稅與就業法案》(Tax Cut and Jobs Act, TCJA),該法案於2018年1月1日起施行。

需要指出的是,所謂改制針對的是管理公司,也就是GP層面,基金層面的架構不受影響。這一點此前被很多中文媒體混淆了。

2007年6月22日, 「PE王者」黑石公開上市,引發了關於PE稅收的爭議。「黑石稅案」爭議的一大焦點就是,黑石創始人史蒂芬·施瓦茨曼的稅率,竟然比消防隊員或清潔女工的稅率還低,實在是有失公平。

顯然,在多數人眼中,「在美國大部分人的個人所得稅達30%以上,而PE行業中一些一年賺幾十億美元的合伙人,卻只用交15%的資本利得稅。這對社會來說,是不公平的。」

轉成公司制吸引指數基金投資,凱雷期待流入7億美元

凱雷預計,假設轉為普通股,約有7億美元的潛在被動管理資金將投向公司股票,主要是那些跟蹤標普指數、羅素指數、CRSP指數、MSCI指數等的被動基金,預估具體比例如下圖。

其中,最為重要的是,轉為公司制之後,股東將無需再填寫和申報繁瑣的K-1表。據說,由於購買上市合夥企業的股權份額(stock unit)需要填寫K-1表格,僅僅是這一個因素,就導致很多投資者失去了購買的興趣。

儘管不是為了降低稅率,但是恰恰是美國稅改法案提供了一個契機,讓這些知名私募股權投資公司紛紛改制,轉變外界對於PE機構在「黑石稅案」上的強烈質疑。

在當時,美國立法法案曾經試圖通過名為「美國就業與修補稅法漏洞」的法案,對盈利豐厚的私募基金行業提高徵收稅率,補上現行稅收中的漏洞。但是,最終還是在PE私募基金公司的激烈反對下「胎死腹中」。但是華爾街的PE們還是不能放下心來,附帶收益稅已經成為了討論數年之久的重大財稅議題。

稅改法案把公司稅降低后,合夥制的所得稅負仍然比公司制要低一些。企業所得稅降低之後,顯著減少了合夥企業和公司之間的稅負差異。當然,總體來看,稅改后,依然是合夥企業稅負略低。

凱雷集團放棄有限合夥制,轉向公司制

之前,黑石測算,過去能投資于黑石股票的資金規模僅有4.5億美元,而改為公司制后,這一數字將翻倍,達到9億美元。顯然,隨着各類基金將能夠把PE機構的股票納入投資組合,這將顯著提高股票交易的活躍度和流動性。事實上,這些上市PE機構在美國資本市場上一直不太受歡迎,市盈率多在十多倍徘徊。各家PE的高管們對此也頗多抱怨。

2019年6月24日,美國一些超級富豪發佈聯名信要求徵收「富人稅」,該聯名信由包括迪士尼家族繼承人阿比蓋爾·迪士尼、臉書聯合創始人克里斯·休斯,以及著名投資人喬治·索羅斯在內的18名超級富豪聯名簽署。他們在信中援引經濟學家的分析說,美國最富有的千分之一群體今年預計繳稅額占其財富的比重僅為3.2%,而在財富金字塔下部的99%美國人今年預計繳稅額占其財富的比重高達7.2%。

7月31日,著名PE管理人凱雷集團(Carlyle Group)正式宣布,將其組織形式從有限合夥(LimitedPartnership)轉為公司制(C-Corporation)。自2020年1月1日起生效。

避免外界非議,搶先一步公司制改革

因此,上市PE公司往往被指數基金、交易所交易基金(ETF)以及大多數被動投資基金排除在投資範圍之外,不能成為指數的成分股,使得PE公司股票的估值也偏低。而這類被動式投資者在二級市場上也佔據了相當大的份額,美國資本市場上奉行被動指數策略的投資資金高達3萬億美元。

此外,值得注意的是,合夥制轉變公司制之後,有利於這些大型PE機構對於非法避稅爭議的規避,特別是有名的「黑石稅案」。

轉變成為公司制之後,有利於改變這一局面。此次,凱雷在為轉換為公司制而發佈的媒體宣傳稿中提到,所有凱雷的私人持股和普通持股將換成普通股,以產生簡單透明的公司治理架構,每股股票將享有同等的投票權。此舉將可以讓凱雷集團被接納進行有7億美元追逐的相關指數和基準,從而提高更多及更廣泛的主動管理和被動管理者對凱雷的興趣,進而改善股票的流動性。

與此同時,PE私募股權投資轉變成為公司制之後,將私人持股和普通持股將換成普通股,可以產生簡單透明的公司治理架構,每股股票都將享有同等的投票權,有利於吸引指數基金、交易所交易基金(ETF)以及大多數被動投資基金的資金流入。

2012年9月,紐約州總檢察長埃里克施奈德曼(Eric Schneiderman)連續傳喚調查大型PE機構,包括貝恩資本、KKR以及阿波羅集團(Apollo Group)、TGP、太陽資本(Sun Capital Partners)等。這些公司被傳喚的原因是,它們將一些從投資者那裡收來的管理費非法轉變成基金投資,這樣所需支付的稅率會比普通收入低。

2007年6月22日, 「PE王者」黑石公開上市,引發了關於PE稅收的爭議。「黑石稅案」爭議的一大焦點就是,黑石創始人史蒂芬·施瓦茨曼的稅率,竟然比消防隊員或清潔女工的稅率還低,實在是有失公平。

公司制轉換后股價紛紛上漲,投資者基礎擴大

施耐德曼發出了傳票,這是對「費用減免」策略進行調查的一部分。該策略是指,高管們把投資者支付的管理費再次投資于某一隻投資基金,這樣,那些管理費產生的利潤將按照資本利得率來繳稅,稅率比普通收入的稅率低得多。人們對該策略是合法、激進還是不合法存有爭議。該策略有較高風險,如果投資基金不能盈利,管理者可能遭受損失。

「黑石稅案」爭議的實質是,合夥制企業「被動型收入(passive-type income)」的界定。為了鼓勵投資,特別是長期投資,多數國家都制定了低於一般公司收入(常規收入)適用稅率的被動型收入(資本利得)稅率。根據美國1987年稅收法案,一家合夥制公司,如果其收入的90%以上屬於「被動型收入」,那麼,它只需繳納15%的資本利得稅,而不是35%的公司稅。

值得注意的是,KKR、黑石、阿波羅在宣布轉換后都出現了顯著的股價(及市值)上漲。中國人民大學財政金融學院副教授胡波的統計顯示,以管理人宣布組織形式轉換日為基準,計算轉換后30日股價相對轉換前30日股價的變動幅度,並與同期大盤指數(這裏以道瓊斯指數為代表)進行對比(個股變化幅度減去指數變化幅度)。得到的結果如下表所示:

回顧這兩年,美國不少私募股權界的大佬紛紛將公司架構自合夥制轉向公司制,此前KKR和黑石已對外宣布放棄合夥制,一場席捲美國PE行業的改制潮已經成型。

那麼,問題來了,改制是為了降低稅率嗎?根據中國人民大學財政金融學院副教授胡波的統計顯示,儘管美國稅改法案把公司稅從35%降低到21%之後,顯著減少了合夥企業和公司之間的稅負差異,但是PE私募股權合夥制的15%所得稅負仍然比公司制要低一些。

中國人民大學財政金融學院副教授胡波:

此外,凱雷公司宣布,今後公司所有股票每年將獲得1美元的固定股息,2020年開始施行。按目前股價計算,相當於4%左右的股息回報率,而標普500成份股的平均股息回報率為1.9%。

在美國合夥制企業也可以公開上市,而且可以避免雙重徵稅,因此受到PE公司的歡迎,此前黑石、KKR以及凱雷上市時都採用了合夥制框架。但是基於其治理不規範,股東同股不同權,合伙人被賦予了公司絕對掌控權,外部股東根本無法參与公司治理。

當天,其他大型PE機構的股價情況如下:

凱雷聯席CEO李揆晟(lee kewsong)在聲明中指出:「此舉改善了我們的交易流動性,使我們對新投資者更具吸引力,提供固定的股息,改善資本配置,提供有吸引力的收益,並在新的一股/一票治理模式下增強股東一致性。」

有意思的是,這些大型PE管理人在宣布從合夥制轉為公司制這一決定時,都表達了「投資者利益最大化」這樣的意思。背後所指,就是說,轉為公司制,可以獲得更多的買方基礎,從而有潛力把股價提升上去。

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凱雷是一家全球性投資公司,旗下約360個基金,市值約80億美元。截止二季度末,凱雷集團的資產管理規模為2227億美元,過去12個月內增長6%。其業務方向主要是四塊:企業私募股權、實物資產、全球信貸和投資解決方案。

TCJA把美國的個人所得稅和企業所得稅都進行了不同程度的降低。尤其是企業所得稅,最高稅率從35%降至21%,使得美國的公司所得稅負從發達國家的最高水平下降到經濟合作與發展組織(OECD)國家的平均水平以下。

反過來說,稅改后,PE管理人選擇從合夥制改為公司制,其所得稅負仍然是上升的。例如,黑石(Blackstone)在決定轉為公司制時做了一個測算,未來5年內,其稅負會增加2-5%;從更長期來看,稅負會增加12-13%。

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